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Der GAU am Horizont

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Dr Huefner Wochenkommentar

Dr. Martin Hüfner ist Chef-Volkswirt der Anlagegesellschaft Assenagon. In seinem wöchentlichen Kommentar beschäftigt er sich diesmal mit der Verunsicherung der Märkte bezüglich einer Zahlungsschwierigkeit Italiens. Ingsgesamt betrachtet er die Lage mancher EU-Länder kritisch, ein zügiges Handeln der Politik erscheint unausweichlich.

     

    • Zu Italien: Die Eurokrise weitet sich jetzt nicht nur regional aus (über die bisher betroffenen Länder) sondern auch sachlich (über die reinen Schuldenprobleme).
    • Wenn Italien kippen sollte, gibt es in Europa kein Halten mehr. Das muss in jedem Fall verhindert werden.
    • Ein positiver Aspekt: Vielleicht bringt die Perspektive eines GAUs mehr Ernsthaftigkeit in das Krisen-Management.

    Kleine Atempause in der Italienkrise. Was lernen wir aus den Vorgängen der letzten Tage, die so überraschend kamen, die Aktienkurse in den Keller fallen ließen, den Euro schwächten und die Realzinsen für Euroanleihen auf Null reduzierten (gemessen an 10-jährigen Bundes­anleihen)?

    Fünf Gründe für die Misere

    Erstens: Nach den jüngsten Ereignissen ist schwer vor­stellbar, dass die Krise bei Italien endet. Die Illusion ist endgültig dahin, dass es sich bei der Eurokrise nur um Schwierigkeiten von drei kleineren, hochverschuldeten Ländern handelt, nicht aber um ein Problem der Ge­meinschaftswährung insgesamt (wie dies Politiker und Zentralbanker immer wieder behaupten). Je länger die Finanzminister bei der Lösung der aktuellen Probleme „herumeiern“, desto mehr laden sie die Finanzmärkte ein, sich ihre Gedanken über die weitere Entwicklung
    zu machen. Wer ist der nächste Kandidat, nach Italien?

    Zu denken ist hier insbesondere an Frankreich. Es hat ein wesentlich höheres öffentliches Defizit als Italien (7 % des Bruttoinlandsprodukts). Es hat auch eine hö­here private Verschuldung. Beim Schuldenstand liegt es zwar besser als Italien, ist aber mit über 80 % ebenfalls kein Waisenknabe. Sein Wirtschaftswachstum ist nicht überragend.

    Zweitens: Mit Italien weitet sich die Eurokrise nicht nur regional, sondern auch sachlich aus. Die Schuldenkrise wird zu einer Krise der allgemeinen Wirtschaftspolitik. Das Problem Italiens ist im Kern nicht in erster Linie ein Schuldenproblem. Der Fehlbetrag im italienischen Haus­halt dürfte in diesem Jahr bei etwas über 4 % liegen. Das ist zwar immer noch mehr als das Maastricht-Krite­rium von 3 %. Es ist aber weniger als halb so groß wie die entsprechenden Fehlbeträge in Griechenland oder in Portugal oder in Irland. Auch die private Verschuldung der Verbraucher und der Unternehmen ist im internatio­nalen Vergleich nicht so besorgniserregend. Italien hat keine Schwierigkeiten, sich am Kapitalmarkt Geld zu be­sorgen. Am Dienstag konnte es insgesamt Mittel in Hö­he von EUR 6,75 Mrd. aufnehmen, wenn auch zu einem etwas höheren Zins als zuvor. Italien hat – auch ohne sichtbaren Druck aus Brüssel – ein Stabilitätsprogramm entwickelt, das die Defizite nicht nur auf unter 3 % zu­rückbringen soll, sondern sogar auf Null.

    Natürlich hat Italien eine sehr hohe Staatsverschuldung (119 % des Bruttoinlandsprodukts). Die Staatsverschul­dung wird aber, anders als in Griechenland, nicht primär von internationalen Investoren finanziert, sondern von italienischen Sparern. Es gibt hier Parallelen zu Japan. Japan hat schon lange eine sehr hohe Staatsverschul­dung (200 % des BIP). Sie spielt aber keine Rolle, weil es vor allem Japaner sind, die die Staatspapiere halten.

    Zahlungsschwierigkeiten können allerdings auftreten, wenn die Zinsen stark ansteigen. Ein Prozentpunkt hö­here Zinsen (also das, was wir in den letzten Tagen ge­sehen haben) bedeutet langfristig einen Anstieg des öf­fentlichen Defizits von EUR 18 Mrd. beziehungsweise 1,2 % des Bruttoinlandsprodukts.

    Wo die eigentlichen Probleme Italiens liegen, ist in der Wirtschaftspolitik. Der Maschinenbau in Norditalien galt jahrelang als führend auf den Weltmärkten. Inzwischen ist er zurückgefallen. Italien hatte lange Zeit höhere Wachstumsraten als beispielsweise Deutschland. Heute hinkt es weit hinterher. Trotz des weltweiten Konjunktur­aufschwungs nimmt das reale Bruttoinlandsprodukt nur um 1 % zu (Deutschland dagegen plus 3,5 %). Ein gro­ßes Problem ist natürlich auch die mangelnde Glaub­würdigkeit der Regierung. Finanzminister Tremonti ist zwar ein geschätzter Stabilitätspolitiker. Es ist aber un­sicher, ob er seine Pläne auch wirklich gegen Premier­minister Berlusconi durchsetzen kann.

    Drittens: Wenn Italien kippt dann wäre das der GAU, der größte anzunehmende Unfall für den Euro. Die dritt­größte Volkswirtschaft des Euroraums kann nicht mehr durch den Rettungsschirm aufgefangen werden, selbst wenn er auf EUR 1.500 Mrd. verdoppelt würde.

    Viertens muss deshalb alles getan werden, um einen solchen GAU zu vermeiden. Dazu ist es erforderlich, dass in Italien das Sparprogramm schleunigst in Kraft gesetzt wird. Die anderen Europartner dürfen Italien nicht nur zum Sparen ermutigen (wie das die deutsche Kanzlerin getan hat). Sie müssen sich voll hinter Italien stellen und die Regierung – auch wenn es ihnen schwer fällt – unterstützen. Im Fall Griechenland dürfen keine Fragen offen bleiben. Das Krisen-Management muss schneller werden. Es darf nicht auf Fiskalprobleme be­schränkt werden, sondern muss sich auch auf die ge­samte Wirtschaftspolitik beziehen.

    Fünftens: Vielleicht ist es ganz gut, dass die Möglichkeit eines GAUs am Horizont auftaucht, um die euro­päischen Politiker „zum Jagen zu tragen“. Manchmal hat man den Eindruck, als werde der Ernst der Situation nicht ganz erkannt. Da wird viel darüber geredet, dass man den Steuerzahler nicht alleine zahlen lassen dürfe, dass man die Rating-Agenturen zerschlagen müsse, dass man den Banken das Handwerk legen müsse und was sonst noch alles. Das geht am Thema vorbei. Hier geht es um unsere Währung. Wenn wir nichts tun, ist nicht nur das Geld, das wir im Zuge der Krise ausgel­i­e­hen haben, ver­loren. Es ist die ganze Währung kaputt.

    Es ist ein bedenkliches Zeichen, dass man in der Öffent­lichkeit anfängt zu fragen, ob wir den Euro überhaupt brauchen.

    Für den Anleger

    Der Fall Italien ist ein Wetterleuchten. Er zeigt, was noch alles passieren kann. Bereiten Sie sich darauf vor, dass es erst noch schlechter wird, bevor es besser wird. Auch wenn sich die Kurse an den Aktienmärkten jetzt wieder etwas erholen sollten – bleiben Sie vorsichtig und defen­siv. Die Gewinne der Unternehmen sind zwar nach wie vor gut. Der Gegenwind von Seiten der Staatsschul­den­krise (auch der in den USA) bleibt aber erhalten. Viel­leicht wird er sogar noch heftiger.

    Dr. Hüfner kommentiert im EXtra-Magazin wichtige konjunturelle Entwicklungen. Er ist Chefvolkswirt bei Assenagon Asset Management.