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Die Welt der nächsten zehn Jahre

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Dr Huefner Wochenkommentar

Jetzt geht mir der Optimismus doch etwas zu weit. Nichts gegen die Freude, dass die Rezession in Deutsch­land und anderen Ländern des Eurogebiets vor­bei ist. Es ist schön, dass das Wachstum in der Bundes­republik 2010 auf über 3 % herauf revidiert wird. Es ist gut, dass die Arbeitslosigkeit – hoffentlich – auf unter 3 Millionen fallen wird. Wir sollten das aber nicht für den Normallfall halten. Längerfristig sehen die Per­spektiven nicht so gut aus.

 

Hierzu ein paar Gedanken aus einem Vortrag, den die amerikanische Krisenforscherin Carmen Reinhart vor ein paar Wochen vor der „Creme de la Creme“ der in­terna­tionalen Notenbanker in Jackson Hole gehalten hat. Aus­gangspunkt war die historische Einordnung der Krise. Die Grafik zeigt anhand eines von Reinhart ent­wickelten Index, dass es in der ersten Hälfte des vorigen Jahrhunderts drei Mega-Krisen in der Welt gab, seit 1950 aber nur noch eine. Die geringere Häufigkeit der Crashs ist positiv. Die Krisenanfälligkeit ist geringer, das Krisen-Management besser geworden. Wir müssen also nicht so schnell wieder eine neue große Krise befürch­ten.

Der jetzige Einbruch ist aber so groß, dass man danach nicht einfach zur Tagesordnung übergehen kann. Nach den Erfahrungen früherer Krisen ist laut Reinhart mit Folgendem zu rechnen: Erstens geht das Wirtschafts­wachstum zurück. In den zehn Jahren nach dem Höhe­punkt der Krise liegt die Zunahme des Pro-Kopf-Einkom­mens in der Regel um einen Prozentpunkt unter dem Niveau in der Dekade vor der Krise. Für die USA er­scheint das nicht unrealistisch. Für Deutschland ist das Ausmaß des Rückgangs vielleicht etwas zu hoch gegrif­fen. Hier war das Wachstum bereits vor der Krise auf 1,5 % p. a. gefallen. Aber viel mehr als 1 % p. a. Wachs­tum dürften bei uns in den nächsten zehn Jahren kaum erreichbar sein.

Zweitens geht die Inflation zurück. Hier gibt Professor Reinhart keinen numerischen Wert an. In Deutschland betrug die Preissteigerung in den zehn Jahren vor der Krise im Schnitt 1,6 % p. a. Wenn sie weiter fallen sollte, dann wären wir nahe an der Deflation. Das hat Konse­quenzen für Geldpolitik und Zinsen. Dann müssen wir uns nämlich nicht darauf einstellen, dass die Bond-Ren­diten bald wieder stärker ansteigen. Wir werden weiter im Spannungsfeld zwischen Deflation und Inflation le­ben.

Drittens verringert sich die Kreditfinanzierung in der Wirt­schaft. Die Relation inländische Kredite zum Bruttoin­landsprodukt, die in den zehn Jahren vor der Krise deut­lich angestiegen ist, sinkt wieder auf das Ursprungsni­veau zurück. Der wirtschaftliche Hebel durch Kredite, das sogenannte Leverage, verringert sich. Das gilt in er­ster Linie für die Vereinigten Staaten, wo es gerade in der Immobilienfinanzierung Exzesse gegeben hat. In Deutschland war das nicht so schlimm. Aber auch hier werden die Banken ihre Bilanzsumme zurückfahren. Es wird in Zukunft schwererer sein, Kredite zu bekommen. Unternehmen werden wieder mehr Augenmerk auf die Innenfinanzierung legen. Die Eigenkapitalquote wird an­steigen.

Viertens steigt die Arbeitslosigkeit. Auch das trifft vor al­lem für die Vereinigten Staaten zu. In Deutschland stellt sich die Lage weniger bedrohlich dar. Hier wird die De­mografie eher zu einem Rückgang der Arbeitslosigkeit führen.  Fünftens wird auch die Krise am Immobilienmarkt anhal­ten. Professor Reinhart hat ermittelt, dass die Hausprei­se in den zehn Jahren nach der Krise um 15 % bis 20 % unter denen vor der Krise liegen. Die Probleme am ame­rikanischen Häusermarkt halten also an. In Deutschland wird das nicht so sein. Wohl aber in anderen europäi­schen Ländern, wo es eine Immobilienkrise gegeben hat. Das sind keine guten Perspektiven etwa für Groß­britannien und Spanien.

Für den Anleger

Man muss nicht alles übernehmen, was derzeit für die USA prognostiziert wird. Aber wir sollten die Trends der letzten Monate auch nicht so einfach in die Zukunft ex­trapolieren. Die wirtschaftliche Expansion in Deutsch­land wird sich im nächsten Jahr verlangsamen und ver­mutlich ab 2012/13 wieder in den „Normalmodus“ zu­rückfallen. Längerfristig positiv ist, dass die Zinsen wohl noch über Jahre niedrig bleiben. Das macht Bonds auch auf dem jetzigen Renditeniveau noch attraktiv. Für Ak­tien sieht es nicht so gut aus. Weniger Wachstum heißt auch weniger Unternehmenserträge. Allerdings kommt es auf die jeweiligen Firmen an. An den amerikanischen Immobilienmärkten ist nicht so schnell mit einer Besse­rung zu rechnen. Die Arbeitslosigkeit in den Vereinigten Staaten bleibt hoch. Wenn die USA auf Dauer nur gerin­ges Wachstum haben, wird auch der Dollar vermutlich eher zur Schwäche neigen.

Dr. Hüfner kommentiert im EXtra-Magazin konjunturelle Entwicklung. Er ist Chefvolkswirt bei Assenagon Assetmanagement.

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