ETCs: Kein Sondervermögen, aber haftungsrechtlich abgeschirmt

Für viele Anleger sind Exchange Traded Commodities (ETCs) mit einem größeren Risiko behaftet als Exchange Traded Funds (ETFs). Sie bergen ein zusätzliches Emittentenrisiko. Im folgenden Beitrag möchten wir erläutern, warum ETCs inzwischen ebenfalls sehr sicher sind und damit nahezu dem Risiko von ETFs entsprechen.

Wer soll sich da noch zurechtfinden? ETF, ETC, ETP oder ETN – all diese Kürzel stehen für börsengehandelte Indexprodukte, aber unterscheiden sich doch insbesondere in ihrer rechtlichen Ausgestaltung und den jeweils abgebildeten Anlageklassen. Denn die Ausgestaltung als deutsches Sondervermögen, wie sie bei Exchange Traded Funds (ETFs) üblich ist, lässt sich beispielsweise nicht auf die Abbildung einzelner Rohstoffe oder von Währungspaaren übertragen. Exchange Traded Commodities (ETCs), die Rohstoffe einfach investierbar machen, sind daher als besicherte, unbefristete Wertpapiere mit Fremdkapitalcharakter gestaltet. ETCs und Sondervermögen unterscheiden sich daher unter anderem im Fall einer Insolvenz des Emittenten oder der Depotbank sowie hinsichtlich der Anlagebeschränkungen.

Hohe Sicherheit bei Insolvenz des Emittenten

Bei ETFs und herkömmlichen Fonds erwirbt der Anleger eigenkapitalähnliche Ansprüche gegen das Investmentvermögen. Im Gegensatz hierzu handelt es sich bei ETCs um besicherte, unbefristete Wertpapiere mit Fremdkapitalcharakter. Sie verbriefen Ansprüche gegen die emittierende Zweckgesellschaft, die Eigentümerin der Vermögensgegenstände ist. Diese unterschiedlichen Rechtsansprüche haben Folgen für den Fall einer Insolvenz des Emittenten. Da die Vermögensgegenstände eines Sondervermögens von den eigenen und weiteren verwalteten Vermögensgegenständen der Kapitalanlagegesellschaft haftungsrechtlich strikt getrennt sind, können Sondervermögen grundsätzlich nicht für die Verbindlichkeiten der Kapitalanlagegesellschaft haftbar gemacht werden. Sie gehen daher im Insolvenzfall nicht in die Insolvenzmasse der Kapitalanlagegesellschaft ein. Allerdings sind bei den ETCs von ETF Securities die Vermögensgegenstände eines ETCs haftungsrechtlich ebenfalls von Ansprüchen aus allen anderen von derselben Zweckgesellschaft emittierten Schuldverschreibungen abgeschirmt.

Eine haftungsrechtliche Trennung ist also auch bei ihnen gegeben. Die Ansprüche des Anlegers richten sich jedoch gegen die emittierende Zweckgesellschaft und nicht wie bei Fonds gegen das Investmentvermögen. Daher ist eine Besicherung der ausgegebenen ETCs notwendig. Sonst lässt sich kein wirkungsvoller Schutz für den Insolvenzfall herstellen. Bei einigen ETCs werden die abgebildeten Edel- und Industriemetalle daher physisch „in einem zugewiesenen Konto“ bei einem Treuhänder hinterlegt. Im Falle einer Insolvenz des Emittenten decken die vom Treuhänder gehaltenen physischen Rohstoffe die Ansprüche der Anleger. Ihr Verlustrisiko dürfte aus diesem Grund eher gering sein. Da sich jedoch nur wenige Rohstoffe sinnvoll physisch lagern lassen, sichert der Emittent die Ansprüche der Anleger bei anderen Rohstoffen über Swap-Vereinbarungen ab. Bei ihnen garantiert der Swap-Partner die Wertentwicklung des jeweiligen Rohstoffindex. Der Emittent des ETC verpfändet diese Zahlungsansprüche an die Investoren, so dass sie im Falle seiner Insolvenz den Anlegern zustehen. Um Investoren auch vor einem Ausfall des Swap-Anbieters zu schützen, werden die Swap-Positionen – mit Ausnahme der von ETFS Oil Securities Limited emittierten ETCs – mit Kassenbeständen, Staatspapieren und anderen liquiden und bestens bewerteten Wertpapieren besichert. Die Swap-Positionen sind stets vollständig gedeckt, da die hinterlegten Wertpapiere täglich bewertet und gegebenenfalls weitere Sicherheiten hinterlegt werden. Die Kreditsicherheiten werden haftungsrechtlich getrennt vom Emittenten gehalten.

Ausfall der Depotbank

Neben dem angesichts der Insolvenz von Lehman Brothers vielbeachteten Fall eines Ausfalls des Emittenten oder der Swap- Partei besteht für Anleger auch das Risiko eines Bankrotts der Depotbank, die das Fondsvermögen oder die für die ETCs hinterlegten Kreditsicherheiten verwahrt. Sondervermögen gewährleisten den Rechtsanspruch, alle für sie verwahrten Wertpapiere aus der Insolvenzmasse der Depotbank auszusondern. Geldvermögen gehören jedoch nicht hierzu und sind grundsätzlich Teil der Insolvenzmasse des Kreditinstituts. Der Schutz des deutschen Einlagensicherungsfonds greift bei ihnen nicht. Allerdings liegt es im Eigeninteresse der Fondsgesellschaft, rechtzeitig auf sich abzeichnende Zahlungsschwierigkeiten der Depotbank zu reagieren. Sinkt das haftende Eigenkapital der Depotbank unter fünf Millionen Euro, kann zudem die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) verlangen, die Depotbank auszutauschen – was zusätzliche Sicherheit für Anleger schafft. Die Risiken für Anleger aus einer Insolvenz der Depotbank sind für Anleger bei physisch hinterlegten ETCs begrenzt. Denn die Rohstoffe werden in getrennten und gesicherten Tresoren verwahrt und als Eigentum des Emittenten geführt. Bei der Indexabbildung über Swaps verwahrt die Depotbank allein die für die Kontrakte hinterlegten Kreditsicherheiten. Diese werden in einem verpfändetem Konto verwaltet und sind haftungsrechtlich von den Vermögensgegenständen der Depotbank getrennt. ETF Securities arbeitet hier mit der Bank of New York Mellon zusammen.

ETC-Struktur: Anlagebeschränkungen fallen weg

ETCs sind also so strukturiert, dass sie Investoren ein Sicherheitsniveau bieten, das dem eines Sondervermögens möglichst nahekommt. Die Rohstoffinvestments direkt als Sondervermögen auszugestalten ist jedoch nicht möglich. Beispielsweise sieht die Richtlinie UCITS III eine Diversifizierung für Sondervermögen vor. Investments in einzelne Rohstoffe sind daher grundsätzlich nicht möglich. Hinzu kommt: Rohstoffe sind für Sondervermögen keine zulässigen Vermögensgegenstände. Einzige Ausnahme sind Edelmetalle. Bei ihnen sind Investments bis zu einem maximalen Anteil von 30 Prozent möglich. Sondervermögen können Rohstoffe daher nur indirekt über Derivate und andere Instrumente abbilden, wodurch Gegenparteirisiken entstehen können. Für ETCs gelten dagegen keine Anlagebeschränkungen. Sie können daher auch einzelne Rohstoffe abbilden.

Fazit: ETCs ermöglichen Rohstoffinvestments

Das große Interesse der Investoren, ihr Portfolio mit Rohstoffen effektiv zu diversifizieren oder von der Dynamik der Märkte für Bodenschätze und Agrargüter zu profitieren, lässt sich über Sondervermögen nicht decken. ETCs bieten hier eine Alternative. Ihre Schwächen als Fremdkapitalinstrumente werden dabei von der besonderen Struktur der ETCs aufgefangen. So sind sie haftungsrechtlich strikt von anderen Forderungen gegen den Emittenten und die Depotbank getrennt. Zudem sind die Forderungen durch die Kreditbesicherung der Swap-Vereinbarungen bzw. die physische Hinterlegung von Edel- und Industriemetallen gedeckt.

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