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Wie weit können die Aktienkurse noch fallen?

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Die Aktienmärkte haben sich nach dem freien Fall vor zwei Wochen etwas beruhigt. In der letzten Woche ist der DAX unter großen Schwankungen per Saldo leicht gestiegen (um 2 %). Ist das Schlimmste vorüber? Kann man bei Aktien wieder einsteigen, zumindest um die Einstiegskosten seines Portfolios zu verringern?

Grundlage für solche Überlegungen ist die Annahme, dass die Aktienkurse vor Beginn des Falles ordentlich bewertet waren. Der jüngste Verfall der Kurse wäre daher nur ein Betriebsunfall. Es wäre daher eine „Mean Reversion“, also eine Rückkehr zu dem alten Gleichgewicht zu erwarten. Man könnte die Entwicklung mit dem Kursrückgang im Frühjahr aufgrund des Unglücks von Fukushima vergleichen. Damals war das alte Kursniveau schnell wieder erreicht.

Nach Lehman-Muster würde DAX auf 4.000 oder darunter fallen

Graphik_Hfner-WochenkommentarNatürlich kann niemand die Zukunft vorhersehen. Ich glaube aber, dass die Annahme einer „Mean Reversion“ falsch ist. Zunächst einmal zeigt die Grafik einen bemerkenswerten Gleichlauf der Kurse mit der Zeit nach dem Lehman-Crash im Jahre 2008. In beiden Fällen ging es in den ersten Wochen um insgesamt rund 25 % nach unten. Dann fingen sich die Kurse. Im Jahre 2008 fielen die Kurse anschließend noch einmal um 10 %. Der tiefste Kurs wurde rund sechs Monate nach dem Crash mit über 40 % Kursrückgang erreicht. Danach ging es dann kontinuierlich wieder nach oben. Natürlich wiederholt sich die Geschichte nicht. Aber viel Hoffnung macht die Grafik nicht.

Ähnlich sieht es aus, wenn man sich die langfristige Entwicklung des DAX anschaut. Danach befanden wir uns vor dem Aktienverfall im Juli keineswegs auf einem gut bewerteten Normalniveau. Vielmehr lag der DAX mit 7.500 Punkten nur noch 6 % unter den bisher erreichten Höchstständen der Jahre 2000 und 2007. Es war zu erwarten, dass die Kurve auch diesmal bei der Marke 8.000 abprallen würde. Nach diesem Muster müsste der DAX jetzt wieder bis auf ein Kursniveau von 4.000 oder darunter fallen. Das scheint mir etwas viel.

Nun sind dies rein „technische“ Betrachtungen, die wenig mit volkswirtschaftlichen Überlegungen zu tun haben. Viele Aktienbeobachter verwiesen vor dem Einbruch der Kurse auf die Kurs/Gewinn-Verhältnisse, die sich angesichts der zu erwartenden Konjunkturentwicklung keineswegs als übertrieben darstellten.

US- und EU-Schuldenkrise noch nicht zu Ende

Bei der Konjunktur sind in den letzten Woche aber Zweifel aufgekommen, ob es nicht vielleicht doch eine erneute Rezession geben könnte. Ich halte das zwar für un¬wahrscheinlich. Solange die Investoren aber nicht mehr Klarheit in dieser Frage haben, kann man nicht mit einer stärkeren Aufwärtsentwicklung der Kurse rechnen. Die Schuldenkrise in den USA ist auch nach der Einigung zwischen Präsident und Kongress über die Anhebung des Schuldenlimits nicht zu Ende. Frühestens 2013 ist eine Besserung zu erwarten. In Europa macht die Politik keine bessere Figur. Es gibt nach wie vor erhebliche Zweifel, ob sich die Beschlüsse der Staats- und Regierungschefs vom 21. Juli in den Parlamenten so verwirklichen lassen (dabei waren diese Beschlüsse keineswegs der Durchbruch zur „Rettung des Euro“).

Hinzu kommt, dass Zweifel an der Widerstandsfähigkeit der Banken gegenüber Krisen aufgetaucht sind. Die neue Chefin des Internationalen Währungsfonds, Christine Lagarde, hält eine weitere Stärkung der Kapitalbasis – vor allem der europäischen Kreditinstitute – für notwendig. Sie wird dabei von der Europäischen Bankenaufsicht EBA unterstützt. Die Geldmärkte sind klamm. Die Banken sind zögerlich, anderen Instituten Geld zu geben. Das verringert die Bereitschaft, auch an die Wirtschaft Kredite auszuleihen.

Bei vergangener Hausse handelte es sich um eine leichte Blase

Die Diskussion über die Banken nimmt auch Liquidität aus den Aktienmärkten. Die Kurse sind in den letzten zwei Jahren auch deshalb so stark gestiegen, weil die Zentralbanken die Zinsen niedrig hielten und praktisch unbegrenzt Liquidität zur Verfügung stellten. Es handelte sich bei der Hausse bis zu einem gewissen Grad um eine Blase, die irgendwann zu Problemen führt. Ich hatte darauf bereits im Frühjahr und dann noch einmal im Sommer (Hüfners Wochenkommentar 11-14 und 11-25 („Vor einem schwierigeren zweiten Halbjahr“) hingewiesen.

Schließlich wissen wir aus der Erfahrung, dass Kursrückgänge sich selbst beschleunigen. Dies insbesondere dann, wenn die Politik mit leeren Händen dasteht. Sowohl die Zentralbanken als auch die Finanzminister können keine positiven Signale geben, weil die Schulden so hoch und die Zinsen so niedrig sind. Sie können die Märkte allenfalls mit guten Worten zu beruhigen versuchen. Das ist angesichts der verbreiteten Skepsis, die Anleger politischen Äußerungen entgegenbringen, aber schwer und nicht unbedingt mit Erfolg gekrönt. Anders als 2008 muss der Markt also aus sich heraus ein Gleichgewicht finden. Das wird er tun, es kann aber länger dauern.

Für den Anleger

So wie es aussieht, ist die Aktienkrise nicht so schnell vorbei. Wenn es so wie nach der Lehman-Pleite ginge, dann wäre eine Stabilisierung frühestens Ende dieses, Anfang nächsten Jahres zu erwarten. Bis dahin muss mit weiteren Kursverlusten gerechnet werden. Für Ak¬tienkäufe auf dem derzeitigen Niveau ist es daher im Augenblick noch zu früh.

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Uwe Görler ist seit fünf Jahren Finanzredakteur für das „EXtra-Magazin“ und das „Portfoliojournal“. Davor schrieb er in verantwortlicher Position für die „Zertifikatewoche“ und schrieb Beiträge für Hörfunk- und Fernsehsender, darunter Antenne Bayern und N24.