Start News Renten sind die besseren Aktien

Renten sind die besseren Aktien

40
Dr Huefner Wochenkommentar

Alles sieht im Moment so aus, dass 2010 kein Aktien-, sondern ein Rentenjahr wird. Seit Jahresbeginn sind die Aktienkurse in Deutschland gemessen am DAX leicht gefallen. Bei Fest-verzinslichen haben die Anleger zwar mit den Kupons nicht viel verdient. Da sich die Renditen jedoch deutlich verringerten (von 3,4% für 10jährige Bundesanleihen auf 2,2%) sind die Kurse kräftig gestiegen.

Insgesamt ergab sich dadurch eine Performance gemessen am Rentenindex REX von 5,5% in acht Monaten. Da kann man sich nicht beschweren. Viele sagen: Jetzt ist aber Schluss mit den Zinssenkungen. Das erreichte Niveau kann nicht mehr unterboten werden. Ist das wirklich so?

Auf den ersten Blick scheint es in der Tat so. Die Renditen sind in Europa so niedrig wie noch nie zuvor in den letzten 90 Jahren. In den USA gibt es sogar Statistiken über die Bondmärkte in den vergangenen 200 Jahren. Danach wurde das derzeitige Niveau nur einmal unterschritten. Das war im zweiten Weltkrieg, als die Notenbank unter den Zwängen der Kriegsfinanzierung stand. Sonst waren die Renditen immer höher.

Auch gemessen an der Theorie dürften die Renditen nicht weiter fallen. In Europa wird das reale Wachstum in diesem Jahr rund 2% betragen. Die Inflationsrate wird bei ca. 1,5% liegen. Das ergibt einen „fair value“ für die Renditen von 3,5%, weit über dem derzeitigen Niveau. Auch danach gibt es keinen Spielraum nach unten.

Andererseits: Die westliche Welt befindet sich seit 30 Jahren in einem langfristigen Zinssenkungsprozess. Schaut man sich die Performance von Renten und Aktien in dieser Zeit an (siehe Graphik), so haben Bonds die Aktien klar geschlagen. Sie brachten eine höhere Rendite (6,7 verglichen mit 6,4% p.a. seit 1967) bei geringerer Volatilität. Zwar haben Renteninvestoren die Spitzen bei den Aktien in den Jahren 2000 und in 2008 nicht mitgemacht. Sie mussten aber auch nicht die darauf folgenden Tiefs erleiden. Wer gut schlafen und langfristig sicher für das Alter vorsorgen wollte, lag mit Renten besser.

Natürlich gibt es keine Garantie, dass das so weiter geht. Andererseits zeigt die Entwicklung in Japan und der Schweiz, dass Zinsen weiter sinken können als man denkt. Vor zehn Jahren waren die Zinsen in Japan so niedrig wie bei uns heute (vor 20 Jahren lagen sie sogar bei 8%!). Inzwischen rentieren 10jährige Bonds aus Nippon mit weniger als 1%. Natürlich kann man hier auf die Deflation verweisen. Real, das heißt nach Berücksichtigung der sinkenden Preise, sind die japanischen Renditen höher als in Europa. In der Schweiz, die uns in Sachen Geldentwertung ähnlicher ist, waren die Renditen für 10jährige noch vor zwei Jahren auf dem Niveau von 2,2%. Inzwischen liegen sie bei etwas über 1%.

Für niedrige Renditen sprechen: Erstens die hohe Unsicherheit und Risikoaversion der Anleger. Gelder, die aus risikobehafteten Anlagen herausgehen, werden in Anleihen „geparkt“. Zweitens die Angst vor einer Verschlechterung der Weltkonjunktur, also einem „double dip“, einer Rezession mit zwei Tälern. Drittens die Käufe von Staatsanleihen durch die Zentralbanken. Viertens die nach wie vor sehr hohe Liquidität auf den Märkten. Sie verhindert, dass es bei dem großen Refinanzierungsbedarf von Seiten der Staaten und der Unternehmen nicht zu Verstopfungen auf den Märkten kommt. Fünftens die geringe Geldentwertung. Letztlich gibt es sowohl Inflationserwartungen (die zu höheren Goldpreisen führen) als auch Deflationserwartungen (die niedrigere Zinsen bringen) zur gleichen Zeit. Das ist ungewöhnlich. Sechstens die Nachfrage nach langfristigen Papieren seitens Institutioneller mit laufenden Zahlungsverpflichtungen (u.a. Pensionskassen). Der amerikanische Eisenbahnkonzern Norfolk Southern hat dieser Tage eine 100jährigen Anleihe zu einem Zins von 5,95% mit Erfolg platziert.

Selbstverständlich kann sich die Lage bei einzelnen Faktoren in den nächsten Monaten in der einen oder anderen Richtung verändern. In ihrer Gesamtheit ist dies jedoch ein guter Kasus für weiter niedrige, unter Schwankungen vielleicht auch noch niedrigere Sätze.

Was kann dabei schief gehen? Viele verweisen auf den Exit der Notenbanken aus der ultralockeren Geldpolitik, der die kurzfristigen und dann auch die langfristigen Zinsen nach oben treiben könnte. Hier ist jedoch zu bedenken, dass auch die steigenden Geldmarktsätze in Europa in den letzten Monaten (von 0,6 auf 0,9% bei Dreimonatsgeld) dem Kapitalmarkt nicht geschadet haben. Die Zinsstruktur enthält auch jetzt noch einen Puffer für höhere Kurzfristzinsen.

Könnten die Inflationsraten auf breiter Front steigen? Angesichts der gegebenen Unterauslastung der Kapazitäten in den Industrieländern sicher nicht vor 2012/13. Denkbar ist allenfalls, dass einige Rohstoffpreise „verrückt“ spielen. Solange sich das aber nicht auf die Kernrate der Inflation auswirkt, wird es auch die Kapitalmärkte nicht wirklich beunruhigen.

Die größte Gefahr, die ich sehe, ist eine Bonitätsverschlechterung bei Emittenten. Der Markt differenziert schon jetzt außerordentlich stark zwischen „guten“ und „schlechten“ Schuldnern. Zum Teil werden die „schlechten“ Namen zu ungünstig bewertet (ich vermute im Augenblick zum Beispiel Griechenland), zum Teil werden aber auch die „guten“ zu positiv gesehen. Es würde mich nicht wundern, wenn die Zinsen der USA und Großbritanniens nicht so stark sinken wie Benchmarks in Europa, eher sogar steigen.

Für den Anleger: Bei Bonds sollte man nicht nur auf die nominalen Zinsen schauen, sondern auch auf die Kurschancen. Hier liegt bei längerfristigen Papieren noch Potenzial. Vor allem, wenn sich die Bonds in Europa so entwickeln sollten wie Japan und die Schweiz. Ich wäre nicht überrascht, wenn Bonds die Aktien auch in den nächsten 12 Monaten outperformen.

Dr. Hüfner kommentiert im EXtra-Magazin konjunturelle Entwicklung. Er ist Chefvolkswirt bei Assenagon Assetmanagement.

TEILEN
Vorheriger ArtikelIndex im Fokus: Stoxx Europe 600
Nächster ArtikelAnleihen-ETFs auf Sektoren fehlen
Die Redaktion des EXtra-Magazins setzt sich aus erfahrenen Finanzexperten zusammen. Teilweise veröffentlichen wir auch Gastbeiträge auf unserem Portal. Wir lieben ETFs, Indexfonds und alles zum Thema Geldanlage und arbeiten täglich daran Ihnen die aktuellsten und nützlichsten Informationen zu liefern.