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Sieben Punkte zur neuen Welt des Anlegens

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Wie die Finanzkrise die Investitionsbe­din­gungen auf den Kapitalmärkten verändert? Die hohe Staatsverschuldung untergräbt derzeit nicht nur das Vertrauen der Anleger, son­dern verschiebt auch die Balance auf den Kapitalmärkten. Inflation und Deflation im „Doppelpack“ – ein Widerspruch?

Wer in diesen Tagen nach London kommt, reibt sich verwundert die Augen. Es sieht so aus, als hätte die Finanzbranche nichts aus der Krise gelernt. Risikonei­gung, Investment Banking, Boni und auch die generelle Stimmung der Banker sind fast schon wieder so wie vor­her. Das einzige, was noch an die Krise erinnert, sind ei­nige leere Büros. Diese „Rückkehr zur Normalität“ fällt umso mehr auf, als sich das politische und gesellschaft­liche Umfeld der Banken in der Zwischenzeit um 180 Grad gedreht hat. Es gibt neue Prioritäten. Bekannte Phänomene werden in neuem Licht gesehen. Anleger sind verunsichert. Sie haben die erlittenen Verluste nicht vergessen und wollen das nicht noch einmal erleben.

Die Gegensätzlichkeit der Entwicklung innerhalb und außerhalb der Finanzbranche kann nicht so weiterge­hen. Einerseits verschärft sie die Kritik der Öffentlichkeit an den Banken. Sie werden an den Pranger gestellt und gelten als die Unverbesserlichen. Das ist keine gute Ba­sis für neues Geschäft. Andererseits verführt sie Inves­toren zu falschen Entscheidungen, wenn sie die Trends nicht frühzeitig identifizieren. Wir müssen uns daher mit der neuen Umwelt beschäftigen. Banken und Anleger müssen sich anpassen. Noch ist es schwer, die Verän­derungen in Gänze wahrzunehmen. Es kommt auch im­mer wieder Neues dazu und anderes fällt weg. Es gibt aber einige Hinweise.

Sieben Punkte die mir dazu bedeutsam erscheinen

Erstens die hohe Staatsverschuldung. Sie wird kaum mehr auf das frühere Niveau zurückkommen. Derzeit beläuft sie sich in Deutschland auf 76 % des Bruttoin­landsprodukts. Als ich mein Berufsleben begann (An­fang der 70er Jahre) waren es erst 18 %. Schon das erschien damals beunruhigend. Es untergräbt das Zukunftsvertrauen. Es verlangt größere Vorsicht bei der Bewertung von Risiken. Auch Staaten können ban­krottgehen oder zahlungsunfähig werden (siehe Du­bai). Ich habe noch nie so viele besorgte Fragen nach einer Währungsreform gehört wie in diesen Tagen. Es ver­schiebt zudem die Balance auf den Kapitalmärkten. Staatspapiere nehmen einen immer größeren Raum ein, Aktien verlieren. Schon jetzt machen Aktien in den USA nur rund 30 % der gesamten Marktkapitalisierung aus, in Japan 22 % und in Euroland 20 %.

Zweitens die hohe Liquidität gemessen an den Bilanzen der Zentralbanken. Natürlich werden die Geldpolitiker al­les tun, sie wieder einzusammeln. Das wird aber lange dauern, zumal die Fehlentwicklung nicht erst mit der Kri­se begonnen hat. Vor allem in den USA geht sie bis in die Mitte der 90er Jahre zurück. Zudem ist das Einsam­meln zeitraubender und schwieriger als die vorherige Ausweitung. Das heißt, dass Kapitalmärkte noch eine Wei­le in Liquidität „schwimmen“ werden. Die Kurse von Aktien und Bonds werden von Liquidität getrieben. Fun­damentale Bewertungsfaktoren treten in den Hinter­grund.

Drittens und ganz wichtig: Die größere Rolle des Staates gegenüber der Wirtschaft. Die Krise hat das Selbstbe­wusstsein der Politiker gegenüber der Wirtschaft mäch­tig gestärkt. Sie werden in Zukunft weniger Hemmungen haben, in die Marktkräfte einzugreifen. Es wird mehr Re­gulierungen geben. Der Staat wacht über die Bezahlung der Manager. Er regelt die Anlageberatung. Er bittet Aktionäre stärker zur Kasse. Sogar die eingefleischten Marktwirtschaftler in Großbritannien und den USA ent­decken ein Faible für den französischen Weg der Indus­triepolitik. Damit gewinnen politische Risiken an Ge­wicht. Die Politik wird auch diskretionärer und damit schwerer vorhersehbar. Viele Prinzipien der Marktwirtschaft sind über Bord geworfen worden. Banken wurden nationali­siert. Einige Zentralbanken haben Staatspapiere ge­kauft. Die Haftung der Unternehmen für Fehlentschei­dungen wurde in Teilen außer Kraft gesetzt. Damit wur­den Grenzen überschritten, die lange Zeit tabu waren. Das war in der Krise nötig. Es wird aber weiter wirken. Die Politik wird in Zukunft weniger Skrupel haben ein­zugreifen, auch wenn es keine große Krise gibt. Man sollte drei Mal nachdenken, bevor man gewisse Ereig­nisse ausschließt.

Viertens: Der Finanzsektor wird anders aussehen. Bis­her konnte man den Eindruck haben, als sei es als Fol­ge der Krise mit ein paar verschärften Vorschriften für die Eigenkapitalunterlegung, das Risiko-Management und die Liquiditätsvorsorge getan. Das löst aber nicht das Problem der sogenannten systemischen Banken, die man nicht insolvent gehen lassen kann. Sie sind ein Fremdkörper in einer Marktwirtschaft, weil hier die Haf­tung als Grundelement unternehmerischen Handelns außer Kraft gesetzt ist. Es gibt viele Vorschläge, wie das Problem gelöst werden kann. Es ist aber noch nicht erkennbar, welcher Weg eingeschritten wird.

Fünftens: Als Folge all dieser Veränderungen wird sich das Wirtschaftswachstum verlangsamen. Der Wettbe­werbsdruck verringert sich, die Innovationskraft sinkt, auch vom Finanzsektor gehen nicht mehr so viele Neu­e­rungen aus. Zudem fällt in der Weltwirtschaft der ame­ri­kanische Konsument als wichtige Triebkraft der Nach­frage aus. Er kann sich nicht mehr so viel leisten. Die neuen Verbraucher aus den Schwellenländern werden aber nicht so schnell seinen Platz einnehmen können. Das belastet die Unternehmenserträge (und natürlich die Aktien).

Sechstens: Es wird auf absehbare Zeit keine größeren Preissteigerungen geben, die Menschen werden aber gleichwohl Inflationsängste haben. An sich ist das ein Widerspruch. Irgendwann wird er sich auch in der einen oder anderen Richtung auflösen (ich vermute, dass wir eher in ein inflationäres Umfeld zurückkehren). Das dauert aber seine Zeit. Solange werden die Kapi­talmärkte mit der Ambivalenz leben, sowohl Produkte zur In­flationsabsicherung wie auch zum Schutz ge­­­gen Deflation anbieten zu müssen.

Siebtens: In der Weltwirtschaft wird der Dollar nicht mehr die überragende Rolle spielen. Das hängt zum Teil mit der Finanzkrise zusammen, die von den USA ausging. Zum Teil ist es aber nur ein Vorwand für Schwellen­län­der, ihre Abhängigkeit von Amerika zu lockern. In jedem Fall bleibt der Dollar schwach. Aber Vorsicht: Wenn die Federal Reserve die Zinsen erhöht und die Carry Trades auf der Basis Dollar unattraktiv werden, wird eine starke Nachfrage nach der US-Währung ein­setzen, die den Wechselkurs temporär nach oben treibt.

Wichtiges für den Anleger

Sie müssen sich auf das neue Umfeld einstellen. Wir haben zunehmend eine staatlich gesteuerte Markt­wirt­schaft. Es gibt nicht mehr so viele Privatisierungen. Ak­tien werden nicht mehr die dominante Rolle spielen. Die Kapitalmärkte werden von Staatsanleihen geflutet. Die Renditen der gesamten Portfolios werden tenden­ziell nicht mehr so hoch sein. Die Zukunft wird schwerer vor­hersehbar. Anlegen und Anlageberatung werden bü­ro­kratischer. Es wird lange dauern, bis Bankaktien wie­der zu den alten Kursniveaus zurückkehren.

Dr. Martin Hüfner ist Chefvolkswirt bei Assenagon Asset Managment.

 

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