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Überraschungen

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Die Konjunktur überrascht mal wieder, diesmal aber glücklicherweise nicht nach unten, sondern nach oben. Es zeigen sich immer mehr „Green Shoots“ (grüne Triebe) in der Wirtschaft. Die Aktienkurse steigen. Die Zinsen erhöhen sich. Die Rohstoffpreise ziehen an.

Der Baltic Dry Index, ein recht verlässlicher Indikator für die Entwicklung des Welthandels, hat sich seit dem letzten Dezember mehr als vervierfacht. Einen so raschen und starken Stimmungsumschwung habe ich bisher noch nicht erlebt. Das ähnelt mehr einem „V“ als allen anderen Buchstaben-Vergleichen, die die Meisten für wahrscheinlicher gehalten hatten („U“, „L“, „W“). Müssen wir unser Konjunkturbild erneut verändern? Ist die Krise vielleicht schon vorbei?

Dr. Martin W. Hüfner
Chefvolkswirt
Assenagon Asset Management S.A.

Bisher ging die Mehrheit der Analysten davon aus, dass das reale Bruttoinlandsprodukt in Europa und in den USA nach dem starken Einbruch im ersten Quartal immer noch schrumpfen würde, allerdings mit einer geringeren Rate. Im zweiten Halbjahr sollte sich dann eine Stabilisierung auf niedrigem Niveau ergeben. Die Wachstumsrate könnte mal leicht im Plus, mal leicht im Minus liegen. Im Jahr 2010 würde sich diese Entwicklung fortsetzen, so dass im Gesamtjahr nur ein ganz leichtes Wachstum erreicht würde.

Jetzt hört man erste Stimmen, dass schon das zweite Quartal besser als erwartet ausfallen könnte. In dem einen oder anderen Land könnte es bereits ein Plus beim Wachstum geben (etwa in Großbritannien oder den USA). Die Läger sind so stark zurückgefahren worden, dass sich jede Zunahme der Nachfrage gleich in der Produktion niederschlägt.

China kauft Rohstoffe ein, zum Teil wegen der gestiegenen Produktion, zum Teil zur Aufstockung seiner strategischen Reserven. In der deutschen Automobilindustrie steigen nicht nur die Neuzulassungen (Januar/Mai +40 %, freilich allein wegen der Abwrackprämie); auch beim Export und bei der Produktion deutet sich eine Bodenbildung an.

Schon das kam ziemlich überraschend. Dazu addieren sich in den nächsten Monaten aber noch die Wirkungen der staatlichen Ausgabenprogramme. Das Geld aus diesen Töpfen fängt erst jetzt langsam an zu fließen. In Deutschland werden in diesem Jahr EUR 17 Mrd. zusätzlich zur Stimulierung der Konjunktur ausgegeben (1,4 % des Bruttoinlandsprodukts in einem halben Jahr). In den USA sind es im zweiten Halbjahr sogar EUR 140 Mrd. (2,4 %). Ich wäre nicht überrascht, wenn sich daher in den kommenden sechs Monaten nicht nur eine Stabilisierung des Wachstums auf niedrigem Niveau ergäbe, sondern spürbare Zuwächse.

In 2010 wird sich das fortsetzen. Dann starten wir von einer höheren Ausgangsbasis als bisher angenommen. Dazu kommen im Jahresverlauf weitere Impulse vom Welthandel. On top gibt es die staatlichen Maßnahmen, die dann mit voller Power wirksam werden.

An sich müssten sich daraus Wachstumsraten von 2 bis 3 % in den USA und in Europa ergeben (statt wie bislang erwartet mickrige 1 % in den USA und Stagnation in der Eurozone). Ganz so viel werden es freilich nicht werden. Bremsend wirkt, dass die Unternehmen nach wie vor Schwierigkeiten haben, Kredit zu bekommen. Die erhöhten Rohstoffpreise knabbern an der Rentabilität der Firmen. Seit Februar haben sich die Ölpreise gut verdoppelt. Die Arbeitslosigkeit wird sich – vor allem in Europa – weiter erhöhen mit negativen Auswirkungen auf den privaten Konsum. Der derzeit noch starke Anstieg der Neuzulassungen bei Autos wird nach dem Auslaufen der Abwrackprämie zu einer Nachfragedelle führen.

Bei der Bewertung höherer Wachstumszahlen muss man freilich vorsichtig sein. Sie sind nicht zwangsläufig Zeichen für eine bessere Konjunktur, solange sie nur auf staatlichen Stützen beruhen. Gesund ist die Wirtschaft erst, wenn aus den Ankurbelungsprogrammen eine selbsttragende Erholung wird. Bis dahin kann es passieren, dass die „zarten Pflänzchen“ bei der privaten Nachfrage unversehens wieder vertrocknen.

Im Japan der 90er Jahre, das wir heute oft als Referenz nehmen, gab es häufiger Phasen, in denen sich die Stimmung drehte und sich die Konjunktur zu erholen begann. Dann folgten aber immer wieder Rückschläge.

Trotzdem sollten wir uns darauf einstellen, dass die Konjunkturprognosen, die in den nächsten Monaten veröffentlicht werden, wieder besser ausfallen. Die Vorhersage, die die EZB in dieser Woche veröffentlichte (und deren Rechnung schon einige Monate zurückliegt), könnte die letzte der negativen Prognosen sein. Von jetzt an wird es besser.

Die Konsequenzen daraus: Die Deflationsgefahren, die sich derzeit immer noch in vielen Ländern zeigen, werden schneller abklingen als erwartet. In den Bereichen, in denen die staatliche Nachfrage direkt wirkt (zum Beispiel in Teilen des Baus), werden die Preise bald ansteigen. Die Inflation wird 2010 höher sein als bisher erwartet (ohne allerdings schon an die Marke von 2 % heranzureichen).

Weitere fiskalpolitische Programme sind nicht erforderlich. Sie müssten nur dann in Betracht gezogen werden, wenn sich die „Green Shoots“ in der Wirtschaft wieder zurückbilden sollten und die Konjunktur dann nur noch am staatlichen Tropf hängen würde.

Stattdessen muss begonnen werden, über Exit-Strategien aus der bisherigen Politik nachzudenken. Aber Vorsicht dabei: In Japan hatte in den 90er Jahren die Ankündigung einer Mehrwertsteuererhöhung die Konjunktur wieder zu Fall gebracht.

Das Gleiche gilt für die Geldpolitik. Weitere Lockerungen sind nicht mehr vonnöten. Das in dieser Woche veröffentlichte Ankaufsprogramm der EZB für Covered Bonds kommt schon zu spät. Vielmehr muss schon heute überlegt werden, wie 2010 die Liquidität wieder eingesammelt werden kann und die Zinsen erhöht werden können, damit Inflationsgefahren rechtzeitig gebannt werden können.

Es gibt eine gute Chance, dass sich die Aktien – vermutlich nach einer Pause, weil es in den letzten Monaten zu schnell gegangen ist – weiter nach oben entwickeln. Ob die Höchststände des Jahres 2007 wieder erreicht werden, halte ich für fraglich. Die Konjunktur läuft zwar, ist aber nicht gesund und stabil. Auch steigende Zinsen sind Gift für die Aktien. Die Kapitalmarktrenditen, die schon in den letzten Wochen stark nach oben gegangen sind, werden sich – auch wiederum unter Schwankungen – weiter erhöhen.

Der Wochenkommentar ist ein Gastbeitrag von Dr. Martin Hüfner, Chefvolkswirt der Assénagon Asset Management. Herr Dr. Hüfner war vor seiner Zeit bei Assénagon Chefvolkswirt bei der HypoVereinbank in München und gilt als ausgewiesener Konjunktur-Experten.

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